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科迪乳业:渠道下沉农村,未来高潜力市场已获先机

发布时间:2015-06-18    研究机构:海通证券

公司地处河南商丘地区,在饲养成本、养殖环境、交通运输上,区位优势明显。公司拥有从奶牛繁殖到乳制品销售的较为完整的乳制品产业链,自建养殖基地,对奶源控制力强,极大地降低了食品安全风险。公司深耕四线城市及农村市场,未来,公司覆盖地区消费的加速提升是其增值的看点。

公司是河南第一大基地型乳制品企业。公司成立于2005 年,是河南地区基地型乳制品生产企业,13 年销售收入在河南同类企业中排名第一,拥有从奶牛繁育到乳制品加工、销售的较为完整的产业链,14 年实现收入6.7 亿元,同比增4.3%;净利润9446 万元,同比增22.8%。公司自有现代化奶牛养殖基地2 个、自控标准化奶牛养殖小区21 个,具有年10 万吨液态乳制品的产能,产品包括灭菌乳、调制乳、含乳饮料、乳味饮品,以及低温巴氏乳、发酵乳等二十多个单品,一百多种规格的系列产品,其中占比前三的单品分别为灭菌乳50.7%、调制乳13.6%、乳味饮品12.3%。公司销售主要集中在河南、山东、江苏、安徽四地,14 年四省销售收入占比分别为45.7%、30.6%、12.4%、8.1%,合计达97%。

供需地域分布不均衡,未来农村需求高速增长。在政府产业政策的大力支持下,我国乳制品行业处于高速发展期,08-13 年乳制品产量CAGR 为8.3%,目前我国乳制品生产总量已位居全球第三,但人均液体奶消耗量远低于发达国家。我国奶畜养殖呈现“北多南少”的特点,奶制品的供给和需求在地域分布上不均衡,这一矛盾促使该行业形成以资源为依托的“基地型”和以资本为依托的“城市型”两种模式,前者多以常温乳制品为主,如伊利股份、蒙牛乳业等,后者多以巴氏杀菌乳、酸奶等低温产品为主,如光明乳业、三元股份、皇氏集团等。2012 年我国农村居民人均乳制品消耗量为5.29 千克,仅为城镇居民的29.54%。未来,随着我国经济总量和人民生活水平的不断提高以及国家“三农”政策的支持,乳制品的需求将会保持快速增长,预计2020 年我国人均乳制品占有量将从13 年的26.82 千克上升到42 千克,而农村地区的消费市场增长速度更快。

政策利好但准入门槛提高,河南区位优势明显。乳业作为我国农业的重要组成部分,得到了国家高度重视,04 年以来的“一号文件”中,政府都对畜牧业的发展方针和支持畜牧业发展的措施做出了重要部署。但是另一方面,在“三聚氰胺”奶粉等事件爆发之后,政府大力肃清整顿行业,于09 年修订了《乳制品工业产业政策》,详细、严格的规定了乳制品生产企业的奶源建设、企业资质、行业准入门槛以及未来发展格局,大幅提高了行业进入壁垒。此外,乳制品行业的奶源壁垒、资金壁垒、技术壁垒、品牌壁垒也在不断提升,这对于已进入该行业并取得一定成绩的企业无疑是双重利好因素。河南地处中原,农作物秸秆和农副产品资源丰富,人口众多,交通便利,而公司又位于被誉为“豫东粮仓”的商丘地区,所辖地区有3 个全国粮食百强县、2 个国家优质粮食基地县,发展奶业具有得天独厚的先天优势。

“种、养、加”结合纵深产业链,渠道下沉辐射2 亿农村人口。公司纵向整合资源、延伸产业链,形成了集饲草饲料种植、奶牛养殖和乳制品加工为一体的“种、养、加”产业链模式,高比例自有自控奶源,依托内部完善的质量控制体系,加强对各环节的控制力,从而有力的保障了产品的安全。公司重点发展四线城市及以下市场,坚持渠道下沉的营销策略,适度推进三线市场,目前销售辐射地区覆盖人口3.27 亿,其中农村地区人口2.09 亿,占全国农村人口的31%。我们认为,农村乳制品市场增长空间巨大,公司不断下沉渠道,在以河南及周边省份的农村市场具有很强的影响力,已获取未来高速增长市场的进入先机。此外,依托河南农业大省及劳动力密集的优势,公司在饲养成本上同样具有竞争优势。

募资项目符合市场发展趋势。公司募集资金用于投资年产20 万吨液态奶项目和科迪乳业(002770)现代牧场建设项目。增加产能符合未来市场增长需要,与此同时,公司已制定了完备的生产、人员配备计划和营销计划来消化扩大的产能。此外,项目完成后,自控奶源比例也进一步提高,可进一步凸显公司在产业链控制力、奶源控制力、产能等方面的竞争优势。

盈利预测与投资建议。预计公司15-17 年EPS 分别为0.40/0.48/0.57 元,参考可比上市公司PE 估值,给予公司2015 年25-35xPE,对应价格10-14 元,建议申购。

主要不确定因素。项目推进不达预期,食品安全问题。

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